EN
Личный кабинет
15-я юбилейная Международная выставка «Горное дело, металлургия и металлообработка – MiningMetals Uzbekistan 2021»
03 - 05 ноября 2021 Ташкент, Узбекистан
Trans

Забронировать стенд

Посетить

Стать Спонсором

Деловая программа

АО «Алмалыкский горно-металлургический комбинат» присвоен рейтинг «В+»
17.06.2021

Сегодня S&P Global Ratings предприняло указанные выше рейтинговые действия.

«На наш взгляд, риски, связанные с выполнением крупного проекта разработки нового месторождения АГМК — «Ёшлик», — являются основным фактором, ограничивающим уровень рейтинга компании», - отмечает агентство.

Проект по разработке месторождения «Ёшлик», предварительно оцененный в 42 000 млрд сумов (около 3,6 млрд долл.), направлен на увеличение объемов производства меди и золота почти в два раза — с 148 тыс. тонн до 290 тыс. тонн и 550 тыс. унций до 1 050 тыс. унций. соответственно. АГМК планирует запустить новый проект в ближайшие три года, инвестируя в него ежегодно около 14 000 млрд сумов (примерно 1,2 млрд долл.). Расходы на проект «Ёшлик» составляют 3,5х текущего показателя EBITDA компании, что, учитывая небольшой опыт компании в запуске проектов такого масштаба, может вызвать определенные трудности во время его реализации. Хотя это и не предусмотрено нашим базовым сценарием, существенная задержка реализации проекта или изменение объема расходов  могут негативно повлиять на показатели АГМК и привести к тому, что снижение долговой нагрузки, запланированное после начала эксплуатации месторождения «Ёшлик», произойдет позднее, особенно если это совпадет со спадом в отрасли. Более того, мы отмечаем, что компании еще предстоит обеспечить финансирование проекта, поскольку денежного потока от операционной деятельности хватит только на 35-40% требуемых капиталовложений. Правительство выразило готовность предоставить 10 700 млрд сумов (1 млрд долл.) в форме дополнительного капитала, в то время как остальные расходы будут финансироваться за счет привлечения долга. Как мы уже говорили, компании еще предстоит обеспечить это долговое финансирование, которое будет включать предоплату со стороны контрагентов и инструменты на открытом рынке. 

По прогнозам агентства, отношение «FFO / долг» снизится примерно до 20% в 2022 г. по мере накопления долга, используемого для финансирования капитальных расходов. Кроме того, мы учитываем возможную волатильность кредитных характеристик в нашей оценке профиля финансовых-рисков.

АГМК планирует выполнить масштабную программу капиталовложений объемом 50 000 млрд сумов. Эти средства будут инвестироваться в равных пропорциях в течение трех лет. Программа капиталовложений нацелена в том числе на стабилизацию операционной деятельности и строительство подземного рудника на участке «Самарчук», однако основная часть инвестиций будет направлена на запуск проекта по разработке месторождения «Ёшлик» открытым способом и строительство нового перерабатывающего завода. Несмотря на текущие благоприятные рыночные условия и рекордно высокие цены на медь и золото (10 460 долл./т и 1 906 долл./унций по данным на 2 июня 2021 г.), S&P Global Ratings считает, что этот высокий уровень цен вряд ли сохранится, и ожидаем, что к 2023 г. цена на медь составит 7 500 долл./т., а цена на золото — 1 300 долл./унция. 

Таким образом, по прогнозам S&P Global Ratings, EBITDA компании достигнет максимума — 13 700 млрд сумов — в 2021 г., а на следующий год снизится примерно до 11 800 млрд сумов на фоне нулевого роста производства, сохранения налоговых ставок на том же уровне и корректировки цен. Принимая во внимание ожидаемое повышение долга в связи с финансированием капиталовложений, мы полагаем, что отношение «FFO / долг» снизится примерно до 20% в 2022 г., а может и более значительно, если это совпадет со спадом в отрасли. Как и в отношении других сопоставимых горно-металлургических компаний, мы применяем корректировку в одну ступень к оценке профиля финансовых рисков АГМК, чтобы отразить в ней текущие благоприятные рыночные условия.

Высокий страновой риск, связанный с ведением деятельности в Узбекистане, значительная налоговая нагрузка компании, небольшой масштаб операций и зависимость от одного месторождения, на котором добывается основная доля руды, в еще большей степени ограничивают нашу оценку профиля бизнес-рисков. 

АГМК является вторым крупнейшим налогоплательщиком в стране, на долю которого приходится около 13% доходов бюджета по состоянию на конец 2020 г. Несмотря на высокое качество руды и в целом низкий уровень производственных затрат, высокие налоги на добычу полезных ископаемых обусловливают увеличение производственных издержек практически в 2,5 раза, в результате чего совокупные денежные затраты на производство меди составляют около 2 850 долл./т. Более того, к той доле чистой прибыли АГМК, для которой рентабельность по EBITDA превышает 15%, применяется налоговая ставка на уровне 75%, что ограничивает объем денежных потоков, которые можно было бы направить на капиталовложения или выплату долга. Мы также принимаем во внимание недавнее решение правительства Узбекистана о приостановлении сокращения налоговой ставки на излишнюю прибыль с 75% до 25% в целях поддержки бюджета страны в условиях пандемии COVID-19. Изменения режима регулирования и порядка налогообложения, учитываемые нами в оценке страновых рисков как высоких, представляют одни из основных рисков для АГМК. Несмотря на положение компании как единственного производителя меди в Узбекистане, АГМК остается довольно небольшой компанией в сравнении с международными организациями, имеющими аналогичные профили бизнес-рисков. 

По состоянию на конец 2020 г. АГМК произвел 400 тыс. тонн эквивалента меди в сравнении с 610 тыс. тонн у Eurasian Resources Group или 888 тыс. тонн у First Quantum Minerals. Кроме того, First Quantum Minerals и Eurasian Resource Group имеют по три основных производственных актива, что обеспечивает некоторую диверсификацию, в то время как около 85% руды, добываемой АГМК, приходится на  рудник «Кальмакыр», разрабатываемый открытым способом. Какое-либо нарушение операционной деятельности на этом руднике может значительно сказаться на способности компании генерировать денежные потоки, хотя такое развитие событий и не предусматривается нашим базовым сценарием. В то же время мы позитивно оцениваем возможное повышение диверсификации активов и увеличение масштаба деятельности после запуска добычи на месторождении «Ёшлик» на полную мощность. При прочих равных условиях успешный запуск этого проекта при одновременном существенном снижении долговой нагрузки может послужить основанием для повышения рейтинга.

Качество корпоративного управления АГМК повышается, что является ключевым фактором для успешной реализации проекта по разработке месторождения «Ёшлик» и обеспечения устойчивости бизнеса в долгосрочной перспективе. 

Недавно компания АГМК начала принимать меры по повышению качества корпоративного управления, постепенно преобразовываясь из государственного предприятия в организацию, акции которой торгуются на бирже. Компанию ожидают еще много изменений: в этом году она впервые опубликовала начальный баланс на январь 2020 г., составленный в соответствии с МСФО,  и готовится опубликовать полную финансовую отчетность за 2020-2021 гг. в 2022 г. Структура управления АГМК недавно снова претерпела изменения, после того как правительство досрочно расторгло договор с внешней компанией, осуществлявшей доверительное управление и трансформацию компании из предприятия с государственным управлением в эффективного производителя сырья, имеющего листинг на бирже. По мнению руководства компании, такие изменения не повлияли на текущую операционную деятельность или привлечение финансирования для проекта «Ёшлик». При этом мы отмечаем риски того, что запланированное повышение прозрачности отчетности и внедрение международных практик корпоративного управления могут потребовать больше времени, чем ожидалось. Высокое качество корпоративного управления имеет особую важность для реализации проекта такого масштаба, так как своевременный запуск и тщательный контроль расходов должны способствовать улучшению бизнес-профиля, снижению долговой нагрузки и росту компании.

Основными позитивными факторами для АГМК являются значительные доказанные запасы руды, ее высокое качество, привязка налоговых ставок к ценам на сырье и диверсификация в производство контрцикличных металлов, позволяющие компенсировать волатильность цен на медь. 

АГМК является единственным производителем меди в Узбекистане, а также производит молибден, свинцовый концентрат, цемент и значительный объем золота и серебра. Мы отмечаем, что на долю золота и меди приходится по 35-40% EBITDA компании. При этом производство меди характеризуется цикличностью, и цены на нее отражают рост мирового ВВП, в то время как для золота характерна контрцикличность. Однако в текущих экстраординарных условиях цены на оба металла выше уровня, отмечаемого в середине экономического цикла, и мы ожидаем их корректировки. Экспорт продукции АГМК обеспечивает только 30% выручки, однако золото и серебро реализуются Центральному банку Узбекистана по спотовым ставкам, обеспечивая АГМК около 75% выручки, привязанной в доллару США, что в еще в большей степени снижает подверженность риску волатильности обменного курса национальной валюты. Производственная деятельность АГМК сосредоточена в Узбекистане, а рудник «Кальмакыр» является основным активом, генерирующим денежные потоки. Запуск этого месторождения состоялся около 70 лет назад, однако высокое качество добываемой руды и значительные доказанные запасы позволят компании еще примерно 100 лет продолжать добычу на этом руднике, сохраняя прибыльность добычи выше среднего уровня по сектору. Мы позитивно оцениваем недавние изменения в налоговом законодательстве, включая отмену цен отсечения, акцизных сборов и снижение налогов на добычу полезных ископаемых. Налоговые ставки привязаны к ценам на сырье, что обеспечивает естественное хеджирование рисков, связанных со снижением цен, а также поддерживает прибыльность в период экономического спада.

Позитивное влияние на рейтинг АГМК оказывает возможность получения экстраординарной поддержки со стороны правительства.

По оценкам S&P Global Ratings, существует «высокая» вероятность получения АГМК экстраординарной поддержки со стороны правительства Узбекистана, которому принадлежит 98,6% капитала компании. С учетом этого фактора мы добавляем к рейтингу компании одну дополнительную ступень. На наш взгляд, АГМК имеет очень прочные связи с правительством и играет важную роль для страны. Мы позитивно оцениваем предоставление компании государственной поддержки в прошлом в форме кредитов с низкими процентными ставками, выданными под гарантии со стороны правительства. Насколько мы понимаем, правительство более не намерено предоставлять гарантии по кредитам АГМК, однако недавно оно выделило компании около 10 700 млрд сумов и в случае необходимости может предоставить дополнительную поддержку для реализации проекта «Ёшлик». В рамках нашего базового сценария мы не прогнозируем снижение доли правительства в акционерном капитале компании до менее 75% и ожидаем, что государство будет в полном объеме контролировать деятельность АГМК за счет представительства в совете директоров.

Прогноз «Стабильный» по рейтингу АГМК отражает ожидания S&P Global Ratings того, что компания сможет самостоятельно привлечь финансирование в рамках своей масштабной инвестиционной программы и запустить добычу на месторождении «Ёшлик» без перерасхода средств или задержек реализации проекта. В рамках нашего базового сценария мы полагаем, что отношение «FFO / долг» останется выше 20% (на пиковом уровне), а успешное наращивание добычи на месторождении «Ёшлик» позволит компании начать снижение долговой нагрузки в 2024 г. и обеспечит снижение зависимости от производства сырья на месторождении «Кальмакыр».

http://uzdaily.uz/ru/post/61673

Возврат к списку


Спонсоры и Партнеры







Информационная поддержка